Pourquoi l’effondrement du prix du pétrole est la faute du schiste américain ?


Par Art Berman – Le 6 avril 2015 – Source: Oilprice.com

L’effondrement actuel du prix du pétrole est la conséquence de la surproduction de pétrole de schiste. L’effondrement s’est produit en raison de l’incapacité du marché mondial à supporter le coût trop élevé de la nouvelle offre de pétrole extrait des schistes, des sables bitumineux et des puits en eau profonde. La demande a été progressivement détruite entre 2010 et 2014, la plus longue période de l’histoire où le prix du pétrole est resté durablement élevé.

Depuis le début des années 2000, le prix du pétrole était largement insensible aux fondamentaux de l’offre et de la demande tant que les prix étaient inférieurs à environ $90 le baril. Le tableau ci-dessous montre l’offre mondiale en pétrole liquide moins la demande (l’excédent relatif ou le déficit de l’offre par rapport à la demande), et le prix WTI du pétrole léger.

[Ndt : Le pétrole sert aussi massivement d’actif refuge pour les investisseurs et est un marché spéculatif par moment, comme peut l’être le blé]

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Figure 1. Excédent relatif ou déficit de la production mondiale de pétrole (la production moins la consommation) et le prix WTI du pétrole brut ajusté à l’aide de l’indice des prix à la consommation (IPC) en dollars réels américains de février 2015, de 2003 à 2015. Source: EIA, US Bureau of Labor Statistics et Labyrinth Consulting Services, Inc.

À la mi-2004 et à la mi-2005, l’excédent relatif de l’offre était bien supérieur à ce qu’il était lors de l’effondrement des prix de 2014 à 2015, mais les prix ont continué à monter. Lorsque les traders du pétrole perçoivent des limites d’approvisionnement et une hausse des prix, un prix inférieur à un certain seuil critique n’est pas un problème. Ils sont prêts à assumer le coût du stockage et sont intéressés à garder la marchandise et la revendre plus chère dans un futur proche.

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En 2004, l’excédent relatif de l’offre a atteint 1,9 million de barils par jour et en 2005, il a atteint 4,1 millions de barils par jour. En revanche, l’excédent d’offre le plus grand au cours de l’effondrement récent des prix du pétrole n’a été que de 1,7 millions de barils par jour, en janvier 2015.

Pendant les périodes de surplus de l’offre en 2004 et 2005, les prix étaient en dessous de 75 $ le baril. La moyenne du prix du pétrole WTI entre novembre 2010 et octobre 2014 était de $91 et pendant 18 mois de cette période, les prix étaient même au dessus de $100 le baril.

Les prix du pétrole se sont effondrés trois fois à cause de la baisse de la demande: en 1979, 2008 et 2014. Dans tous ces cas, les prix du pétrole ont dépassé $90 dollars le baril en dollars actualisés 2015 pour des périodes prolongées. Le tableau ci-dessous montre le prix du pétrole WTI* de 1970 à nos jours avec en rouge les périodes lorsque le prix a dépassé $90 dollars le baril.

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Figure 2. Prix du pétrole brut WTI ajusté à l’aide de l’indice des prix à la consommation (IPC) en dollars réels américains de février 2015. Les zones en rouge représentent les périodes où le prix du pétrole ont dépassé 90 dollars le baril. Source: US Bureau of Labor Statistics, EIE et Labyrinth Consulting Services, Inc.

Les prix du pétrole étaient à plus de $90 en 1979-1981 pendant 26 mois; en 2008-2009, pendant 13 mois; et en 2010-2014, pendant 33 mois. 2010-2014 a été la plus longue période de l’histoire avec un prix du pétrole au-dessus de $90. Il y avait d’autres facteurs à l’œuvre dans ces trois épisodes de prix élevés du pétrole se terminant par un effondrement des prix.

En 1979, le déclencheur de l’augmentation du prix du pétrole a été la révolution iranienne et la guerre Iran-Irak. Plus de 6 millions de barils de pétrole ont été retirés de l’offre mondiale. Les prix du pétrole ont augmenté de $50 à $115 le baril (en dollars actualisés 2015) entre janvier 1979 et avril 1981. Puis, les nouvelles productions en mer du Nord, au Mexique, en Alaska et en Sibérie ont inondé le marché. En mars 1986, les prix étaient tombés à $27 le baril. L’OPEP a réduit sa production de 14 millions de barils par jour, mais le prix du pétrole n’a pas été affecté en raison d’une combinaison de réduction de la demande, de taux d’intérêt handicapants et de la nouvelle offre des pays non membres de l’OPEP. Les prix n’ont commencé à remonter qu’en 2001.

Mais la baisse actuelle des prix du pétrole procède d’un scénario différent. Le surplus de production est d’environ 1,0 à 1,5 million de barils par jour, les taux d’intérêt sont proches de zéro, et la reprise de la demande semble forte d’après les données récentes. [NdT : d’autres sources mettent en doute la réalité de cette reprise]

L’effondrement des prix du pétrole et la crise financière de 2008 ont été précédés par 11 mois consécutifs de déficit relatif de l’offre et par l’augmentation des prix (Figure 1 ci-dessus). C’était dû en grande partie à une hausse de la consommation de la Chine et des faibles capacités de réserve de l’OPEP. Les prix du pétrole ont approché $150 par baril en juin 2008, le prix le plus élevé jamais atteint, puis se sont effondrés en dessous de $40 dollars en février 2009.

Le prix record du pétrole était une cause sous-jacente de la crise financière. Il a augmenté le coût du commerce mondial, produit de l’inflation et des taux d’intérêt plus forts qui ont contribué à des défauts de paiement dans l’immobilier. Cela a aussi causé la destruction de la demande en pétrole et autres matières premières.

La faible demande pour toutes les matières premières et pour les prêts reste une conséquence chronique de ces années depuis 2008, malgré les efforts constants des banques centrales pour corriger le problème.

Les prix du pétrole ont rebondi assez rapidement après 2008 en raison de la baisse de production de 4,2 millions de barils par jour de l’OPEP en janvier 2009 (Figure 1). Une autre raison de l’augmentation des prix du pétrole a été la dévaluation du dollar américain par la Réserve fédérale qui a abaissé les taux d’intérêt et augmenté la masse monétaire. Le tableau ci-dessous montre les taux d’intérêt des fonds fédéraux et le prix du pétrole.

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Figure 3. Taux d’intérêt des fonds fédéraux et le prix du pétrole WTI en dollars de 2015, janvier 2000 – janvier 2015. Source: Conseil des gouverneurs du Système fédéral de réserve, EIE, US Bureau of Labor Statistics et Labyrinth Consulting Services, Inc.

Les prix du pétrole ont augmenté avec la faiblesse du dollar américain et des taux d’intérêt proches de zéro depuis 2009. D’autres facteurs, notamment les soulèvements du printemps arabe au Moyen-Orient, ont également contribué à la hausse des prix.

Comme les prix ont dépassé $80 le baril à la fin de 2009, la production pétrolière de schiste a commencé sérieusement. Les faibles taux d’intérêt ont forcé les investisseurs à rechercher des rendements meilleurs que ce qu’ils pouvaient trouver dans les obligations du Trésor américain ou les instruments d’épargne classiques. L’argent a glissé vers les entreprises américaines d’extraction et de production par le biais d’obligations d’entreprise à haut rendement (pourries), de prêts, de joint ventures et d’offres de parts. Bien que le risque était une préoccupation, ce sont des investissements aux États-Unis qui devaient être théoriquement garantis par des actifs solides de pétrole et de gaz dans le sol.

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Dans la première moitié de 2012, l’atonie de la demande a causé un excédent de l’offre relative de 3,5 millions de barils par jour (figure 1 ci-dessus). Les prix du pétrole WTI ont chuté en dessous de $90, mais au début de 2013, les prix sont revenus aux environs de $100 le baril.

L’essor des pétroles de schiste a explosé après la fin de 2011, lorsque les prix du pétrole ont grimpé à $90. Un flux sans fin d’argent facile était disponible pour financer des dépenses qui ont toujours dépassé les flux de trésorerie. Le tableau ci-dessous montre, en année pleine 2014, des données sur les gains des sociétés représentatives du marché des pétroles de schistes.

Serait-ce la raison de la position de l’Arabie saoudite sur l’approvisionnement pétrolier?

Il y a un développement incroyable autour de l'énergie dont nous avons gardé la trace pour vous l'année dernière. (...) C'est la raison pour laquelle l'Arabie saoudite agit en désespoir de cause. (...) Baisser les prix du pétrole... et même risquer des troubles internes. Leur (et celle de l'OPEP) survie même est menacée.
Et nous pensons avons réalisé une incroyable vidéo révélant comment cela fonctionne.

Voir la vidéo ici ...
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Tableau 1. Données de l’année 2014 des résultats de sociétés d’exploration et de production de pétrole de schistes représentatives. Montants exprimés en millions de dollars américains. FCF = flux de trésorerie disponibles; CF = flux de trésorerie; CE = dépenses en capital. Source: 2014 documents 10-K, Google Finance et Labyrinth Consulting Services, Inc.

Ces entreprises ont dépensé 25% de leur flux de trésorerie, avec donc $1,25 dépensé pour chaque dollar gagné en opérations. Seules trois sociétés – OXY, EOG et Marathon – ont un flux de trésorerie disponible positif. La dette totale est passée de $83,4 milliards à $90,3 de 2013 à 2014. La dette doit être constamment refinancée à des conditions de plus en plus défavorables, car ces entreprises ne peuvent jamais rembourser leur dette par leur flux de trésorerie.

Les entreprises américaines d’exploitation et de production, sont devenues en fait, des entités financiarisées : l’investissement dans cette catégorie de sociétés est devenu un dérivé subprime de la période post-crise financière. Il n’y a aucune exigence de performance par les investisseurs autre que le besoin implicite de maintenir la valeur des actifs nets au dessus des seuils de déclenchement des engagements autour de la dette.

Ces résultats financiers terribles reflètent une année où les prix moyens du pétrole WTI étaient à plus de $93 le baril. Les bénéfices du premier trimestre 2015 rendront ces résultats malgré tout sympathiques.

La cause immédiate du présent effondrement des prix du pétrole se trouve dans l’augmentation de la production et, dans une autre mesure moins évidente, la baisse de la demande qui a débuté en janvier 2014 comme indiqué dans le tableau ci-dessous. Les marchés réagissent lentement et ce n’est qu’en juin 2014 que les prix ont commencé à tomber.

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Figure 4. Offre mondiale de liquides et demande, juillet 2013–février 2015: Source: EIA et Labyrinth Consulting Services, Inc.

C’était la manifestation de la destruction de la demande à long terme après presque trois années de prix du pétrole au-dessus de $90. Le tableau ci-dessous montre les mêmes données mondiales de liquides comme dans la figure 1, mais avec la demande (consommation) exprimée en pourcentage de l’offre (production).

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Figure 5. Consommation mondiale de pétrole en pourcentage de l’offre (production) et le prix WTI du pétrole brut ajusté à l’aide de l’indice des prix à la consommation (IPC) à dollars actualisés à février 2015, de 2003 à 2015. Source: EIA, US Bureau of Labor Statistics et Labyrinth Consulting Services, Inc.

La figure 5 montre que la demande, en pourcentage de l’approvisionnement, a été généralement en hausse jusqu’à environ septembre 2007 et a été généralement à la baisse depuis. La demande est particulièrement faible depuis le début de 2014, mais n’est que l’expression la plus extrême d’une tendance de fond depuis plus de sept ans.

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L’effondrement actuel des prix du pétrole est, par conséquent, dû à une fatigue suite aux cours élevés sur une longue période. Cela a atteint un crescendo à la mi-2008, lorsque les prix du pétrole ont dépassé $140 le baril, mais ce fait n’a pas été plus spécifiquement reconnu qu’un autre parmi les facteurs qui ont contribué à l’effondrement financier qui a suivi. Il est maintenant clair que le prix du pétrole était une cause centrale de cet effondrement.

Les faibles taux d’intérêt artificiels qui ont été imposés par les banques centrales depuis l’effondrement, ont affaibli le dollar américain et poussé le prix du pétrole au-dessus de $90 le baril pour la période la plus longue de l’histoire.

La quête de rendements dans un monde à faible taux d’intérêt a conduit les banques d’investissement à diriger leurs capitaux vers les entreprises US d’extraction pétrolière. Du capital s’est déversé dans des volumes sans précédent sans aucune attente de performance autre que le paiement du coupon joint à cet investissement. La production de pétrole de schiste a explosé malgré les mauvaises performances financières.

L’effondrement actuel des prix est dû aux prix élevé des pétroles de schiste, des pétroles non conventionnels et de l’incapacité du marché à soutenir son coût. Un prix de $90 le baril de WTI semble être le seuil empirique pour la baisse de la demande. Seules les meilleures parties des zones centrales des gisements de schiste du Bakken et de l’Eagle Ford peuvent faire des profits à $90 le baril et presque aucune source ne fait de l’argent avec les prix actuels du pétrole.

Les prix bas finiront par faire repartir la demande. Dans le même temps, l’effet de la réduction des dépenses en pétrole et en gaz sur l’économie américaine n’est pas claire, mais une économie plus faible pourrait réduire la demande malgré les faibles prix. Allen Brooks et Euan Mearns ont expliqué dans le détail ce scénario de destruction de la demande.

La chute du prix actuel du pétrole est sévère en raison de l’épuisement dû aux prix élevés sur une longue période, depuis la fin de 2007. Bien que la cause immédiate de l’effondrement soit la surproduction de pétrole de schiste, la clé de la reprise est la demande.

La demande est plus difficile à provoquer que l’offre excédentaire mais c’est là que les efforts doivent être dirigés. La surproduction de pétrole de schiste non commercialisable doit ralentir et finalement s’arrêter afin que le marché puissent s’équilibrer. Je suis plus optimiste que la plupart, car ce processus est déjà en cours, mais il me désole de voir l’augmentation du flux de capital à ce jour en 2015 vers ce que Christopher Helman appelle justement les entreprises zombies.

Le problème est structurel, systémique et trouve son origine dans le financement irresponsable de compagnies pétrolières américaines sous-performantes autour des pétroles de schiste depuis au moins 2010. La première étape pour le redressement des prix est le sevrage de l’approvisionnement en capital pour les entreprises qui ne pouvaient pas financer leurs opérations à partir de leur flux de trésorerie lorsque les prix du pétrole étaient au dessus de $90 le baril. Si cela ne se produit pas, nous pourrions être dans une longue période de bas prix du pétrole.

[Ndt : L’auteur de l’article ne parle pas des mécanismes de purge de ce capital excédentaire ni des dettes contractées. Qui va encaisser les pertes de la restructuration de ces dettes? Les dérivés de crédit autour de ces dettes sont vertigineux avec des effets de levier qui doivent faire transpirer les assureurs et le préteur en dernier ressort, la FED.]

* Le système de fixation des prix du pétrole brut Brent n’existait pas avant 1987.

Art Berman pour Oilprice.com

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Traduit par Hervé, relu par Diane pour Le Saker francophone

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